每經(jīng)記者｜可楊    每經(jīng)編輯｜文多    

在AGI（通用人工智能）的全球競賽中，中國大模型獨角獸企業(yè)的資本化進程終于邁出了實質(zhì)性的一步。

12月19日晚間，北京智譜華章科技股份有限公司（簡稱智譜）披露招股書（申請版本，下同），宣布赴港沖刺“全球大模型第一股”。

這家成立于2019年的公司，由清華大學技術成果轉(zhuǎn)化而來。招股書顯示，智譜的營收在過去三年實現(xiàn)年均復合增長率超過130%。不過，在營收高歌猛進的同時，作為一家典型技術驅(qū)動型企業(yè)的智譜也面臨著巨額研發(fā)投入帶來的虧損挑戰(zhàn)。

大模型熱潮翻涌三年，這份招股書不僅是智譜自身的體檢表，更是觀察大模型在百模大戰(zhàn)后進入商業(yè)化落地深水區(qū)的一個重要樣本。

圖片來源：智譜招股書（申請版本）截圖

MaaS支撐下收入高速增長，毛利率高達50%

從財務數(shù)據(jù)看，近幾年，智譜的收入增長呈現(xiàn)出明顯的加速態(tài)勢。

2022年至2024年，智譜收入分別為5740萬元、1.25億元和3.12億元，年均復合增長率超130%。收入增速在2025年上半年進一步放大，2025年上半年，智譜實現(xiàn)營收1.91億元，較2024年同期的4490萬元同比增長325.39%。

毛利率層面，2022年至2024年，智譜的毛利率分別是54.6%、64.6%、56.3%，2025年上半年毛利率為50.0%。

收入的擴張，與其商業(yè)模式高度相關。

招股書顯示，智譜的商業(yè)模式以模型即服務（MaaS）平臺為核心，公司采用MaaS模式，即通過API調(diào)用向開發(fā)者和企業(yè)輸出智能能力。在全球大模型超市 OpenRouter 上，智譜GLM-4.5/4.6 的調(diào)用量自上線以來便在付費API中穩(wěn)居全球前十，收入超過所有國產(chǎn)模型之和。招股書顯示，智譜大模型已賦能了全球12000家企業(yè)客戶、逾8000萬臺終端用戶設備及超4500萬名開發(fā)者。

從行業(yè)地位看，招股書援引咨詢公司弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)稱，按2024年收入計，智譜在中國獨立通用大模型廠商中排名第一，但其市場份額僅為6.6%。這意味著，即便處于相對靠前的位置，行業(yè)整體仍高度分散。

與收入快速放大形成對照的，是公司尚未明確看到規(guī)?；拯c。

2022年至2024年各年度，智譜分別錄得凈虧損1.44億元、7.88億元和29.58億元，2025年上半年凈虧損為23.58億元，虧損額同比擴大91%。從虧損額看，其擴大速度明顯快于收入增速。

""圖片來源：智譜招股書（申請版本）截圖

招股書顯示，智譜虧損的核心原因在于研發(fā)與算力投入。2024年，智譜研發(fā)開支高達21.95億元，是當年收入的7倍以上。2025年上半年研發(fā)開支為15.95億元，是同期收入的8倍以上。在大模型訓練成本持續(xù)上升、參數(shù)規(guī)模不斷擴大的行業(yè)環(huán)境下，智譜當前的收入規(guī)模尚不足以對沖技術投入成本。

擺脫單一頭部客戶依賴，多元化進程明顯

招股書顯示，智譜在算力層面的相關支出是研發(fā)費用中最為關鍵的組成部分。

2024年，智譜算力服務費用為15.53億元，占研發(fā)開支的比重超過70%。2025年上半年，該比例仍維持在七成以上。算力價格、供應穩(wěn)定性以及外部環(huán)境變化，直接影響公司成本可控性。

高額的研發(fā)投入直接導致了現(xiàn)金流承壓。

智譜在招股書中提到，公司歷史現(xiàn)金消耗率從2022年的每月300萬元，上升至2024年的每月1.95億元，并在2025年上半年進一步攀升至每月3.27億元。此處的現(xiàn)金消耗率涉及：經(jīng)營活動所用現(xiàn)金凈額、購買物業(yè)及設備所用現(xiàn)金凈額、購買與出售理財產(chǎn)品所用與所得現(xiàn)金凈額和租賃付款。智譜在招股書中表示，現(xiàn)金消耗率的變動主要是由于采購及租賃算力硬件、辦公室。 

此外，伴隨虧損擴大，公司負債凈額持續(xù)上升，截至2025年6月30日已達61.51億元，同期，流動負債凈額達到70.89億元。這主要因為向投資者發(fā)行金融工具。

圖片來源：智譜招股書（申請版本）截圖

不過，從客戶結(jié)構來看，智譜正在逐步擺脫對單一頭部客戶的依賴，客戶多元化進程明顯。前五大客戶的收入占比在2023年一度達到61.5%，但在2025年上半年，前五大客戶貢獻收入占比降為40%，最大客戶占比為11%。2022年至2024年各年度和今年上半年，公司主要算力與硬件供應商仍存在一定的集中，智譜對前五大供應商采購額約占總額的50%左右。

在競爭格局尚未明朗、技術路徑仍在快速演進的情況下，智譜能否通過持續(xù)收入增長、提升經(jīng)營杠桿，逐步壓縮虧損幅度，仍有待時間驗證。招股書亦反復提示，AGI研發(fā)的不確定性、算力資源依賴、監(jiān)管環(huán)境變化以及商業(yè)化進展不及預期，均可能對公司未來經(jīng)營造成重大影響。

智譜方面提示，公司依舊面臨AGI技術實現(xiàn)的不確定性?！拔覀儫o法向閣下保證我們或我們的任何競爭對手最終將實現(xiàn)AGI。我們認為整個行業(yè)仍處于發(fā)展初期，無論集體或個人的努力如何，進一步的根本性突破均可能異常困難或無法實現(xiàn)。”智譜方面表示，如果AGI在技術上無法實現(xiàn)，或者AGI的實質(zhì)性進展放緩或停滯，公司面臨的將是商業(yè)收益與時間、資本及資源投入不匹配的局面。

其次是激烈的市場競爭。智譜認為，盡管大語言模型市場仍處于發(fā)展初期，但已競爭激烈。這也意味著，未來智譜不僅要面對其他創(chuàng)業(yè)公司的追趕，更要直面阿里巴巴、騰訊、百度等擁有深厚資金和生態(tài)資源的科技巨頭?！案偁帉κ挚赡苣軌虮任覀兏杆?、有效地應對新的或變化的機遇、技術、標準或客戶要求??市場競爭亦可能導致持續(xù)的定價壓力，可能導致我們部分解決方案降價。”智譜稱。

此外，供應鏈風險亦不容忽視。智譜表示，公司算力供應商持續(xù)運營依賴于高度專業(yè)化和受監(jiān)管的全球供應鏈。因此，地緣政治沖突和相關法律法規(guī)的變化，可能會影響公司的算力供應商提供的價格和服務。

對于智譜而言，當前，收入高速增長、研發(fā)投入巨大、盈利路徑尚在探索之中。未來能否在持續(xù)高投入的背景下，逐步跑通可復制、可擴展的商業(yè)化模型，并在行業(yè)整合加速之前，建立起更穩(wěn)固的財務與運營基礎，依舊是市場關注的焦點。

封面圖片來源：視覺中國-VCG41N1813906894